市場應(yīng)該是從六月份開始走出了所謂的“慢牛”行情，一路走到現(xiàn)在，4000點都到了。回頭再去看六月份行情啟動時，不少機構(gòu)投資者及個人投資者都不相信慢牛行情已經(jīng)開啟，但我們當(dāng)時的態(tài)度還是比較堅定，這在我們過往的言論中也能看到。后來我們做了一份材料，向大家說明慢牛有可能能夠?qū)崿F(xiàn)的原因，并從基本面、資金面、政策面及情緒面等多個角度進行了一些分析。

當(dāng)時基本面呈現(xiàn)出一個有意思的現(xiàn)象，有很多機構(gòu)投資者不相信六月份以來的行情是慢牛，這與基本面相關(guān)。我們上半年GDP增速已經(jīng)實現(xiàn)了5.3%，那么如果全年GDP的KPI是5%，那么下半年只需完成4.7%至4.8%的增速其實就可以完成任務(wù)了。所以大家的預(yù)期是下半年盈利增速會往下走的，進而認為“基本面下行的情況下，為什么會有慢牛誕生？”，這也是當(dāng)時比較多的機構(gòu)投資者覺得慢牛這件事情要打個問號的重要原因。

但我們反復(fù)強調(diào)，股市它不是只由基本面決定的，還有資金面、情緒面、政策面這些情況。

我們先來看資金面，資金面雖然沒有出現(xiàn)大水漫灌的情況，但整體資金并不緊張。此外，美聯(lián)儲自特朗普上臺后便一直被要求降息，并且今年九月份已經(jīng)兌現(xiàn)一次降息；不過十二月份的降息暫時還看不到，因為鮑威爾已有一次偏鷹派的表態(tài)，這也與近期市場震蕩加劇有一定關(guān)系。不過海外整體仍是相對寬松的情況，所以我們覺得國內(nèi)不會面臨太大的匯率上的壓力。所以我們認為，國內(nèi)流動性，尤其是宏觀流動性的整體寬松沒有什么太大的問題。

流動性方面還有一個非常重要的因素，也就是微觀層面流動性的大幅改善。今年債市表現(xiàn)是不好的。這一結(jié)論我們并不是到年底才來說，其實年初時，十年國債收益率在短時間內(nèi)從2%以上降至2%以下，甚至跌至1.8%的時候，大家就非常擔(dān)心今年債市的表現(xiàn)了。因為1.8%的收益率再往下走其實走不了多少了，后續(xù)我們也看到，十年國債收益率進一步下行至1.4%至1.5%后便開始反彈，債市由此進入震蕩階段。所以大量以絕對收益為導(dǎo)向的機構(gòu)資金，比如保險資金就需要獲取收益。保險公司此前售出的保單承諾4%、5%甚至7%、8%的收益，這些收益需要兌現(xiàn)。還有我們購買的銀行理財，收益通常比余額寶等貨幣基金要高很多的，它們同樣需要實現(xiàn)收益。

在債市收益率不佳的情況下，這些資金該如何實現(xiàn)收益？其實只有一條路——“固收+”，但“加”什么呢？保險資金絕大部分又不允許投資黃金，就只能進入股市了。所以微觀結(jié)構(gòu)上的流動性改善主要由機構(gòu)資金驅(qū)動，這是一個重要因素。

此外，政策面方面，自去年“924”以來，政策對股市及經(jīng)濟的呵護意圖十分明顯，因此我們認為，政策面不太可能出現(xiàn)利空，整體來說是正面偏友好的。

還有情緒面，這也是非常重要的因素，大家對今年股市有信心，這份信心來源于整體自信心的提升。

我認為，信心是非常重要的，有信心才會大膽做多，股市整體估值也會隨之提高。整體來說，市場節(jié)奏控制得還是非常好的，呈緩慢上漲的狀態(tài)，并沒有像去年“924”那樣一波直接“平地起高樓”式的拉起來，因此我們認為，目前市場整體仍處于相對健康的狀態(tài)。

說完今年的情況，我們再聊聊近兩個月及明年的市場情況。近兩個月，我們認為市場進入震蕩的概率很大。從剛才提到的四個面來看：基本面不會有太大變化，下半年GDP增速大概率不及上半年，這里我們就略過；資金面方面，近期美聯(lián)儲的降息幅度會放緩。我們此前提到，微觀結(jié)構(gòu)的資金改善源于機構(gòu)投資者在股市獲利、獲取回報的需求，今年以來股市漲幅確實不錯，機構(gòu)投資者該拿到的回報基本都已拿到，因此到年底，他們選擇休息或落袋為安也是正常情況。

最近我出差期間也和部分機構(gòu)投資者聊了聊，他們表示自身不僅有絕對收益考核，還有相對收益考核。但據(jù)我所知，同時考核絕對收益與相對收益的機構(gòu)相對少一些，大部分保險資金及理財資金仍以絕對收益為目標(biāo)，一旦達到目標(biāo)，便有落袋為安的動力。

所以年底在這種落袋為安的訴求下，資金面可能不再那么踴躍，市場由此進入震蕩調(diào)整狀態(tài)，但并不是所有資金都會撤出。比如我們公募基金，主動權(quán)益團隊還要在市場中里面卷排名，因此不會出現(xiàn)所有資金撤出導(dǎo)致年底崩盤，這種概率很小。不過，年底出現(xiàn)震蕩及籌碼清洗、交換是正常現(xiàn)象，尤其是今年以來科技板塊賺了那么多錢，短暫調(diào)整休息也正常。因此我們認為，十一月、十二月市場的主基調(diào)將是震蕩調(diào)整，幅度可能不會特別大。在這個過程中，機構(gòu)投資者可能會重新梳理思路，既要保住今年的勝利果實，也要為明年布局，這是近兩個月可能發(fā)生的事情。

我們再稍微展望一下明年，從我們的判斷來看，明年市場結(jié)構(gòu)可能和今年有點像，核心主線或仍是人工智能——在科技主線中，人工智能仍將扛大旗，作為主力往前沖。創(chuàng)新藥方面，我們看到有分析預(yù)測，其盈利將有比較強烈的改善；新能源，如光伏等的基本面也將有不錯表現(xiàn)和改善，因此明年新能源也應(yīng)該會有相應(yīng)行情。

這樣聽起來明年市場結(jié)構(gòu)與今年就比較像。此外，反內(nèi)卷這條主線我們也會持續(xù)推薦，大家可能此前聽過我們今年的觀點：我們建議以中證A500ETF（159338）為核心打底，衛(wèi)星配置采用啞鈴結(jié)構(gòu)，一端是科技，另一端是紅利或現(xiàn)金流類品種。這一觀點我們認為是可以推到明年的，因為反內(nèi)卷主線仍將繼續(xù)；且現(xiàn)金流、紅利類品種中，有較多成分與反內(nèi)卷或者說周期板塊是重疊的，因此從結(jié)構(gòu)上看，明年或與今年相似，但高度能不能超過今年，我們暫時不做過于樂觀的預(yù)期。

最近也有不少投資者問我“明年能看到多少點”，通常我們不會直接預(yù)測點位，但今年市場表現(xiàn)確實不錯，明年也需要看各方面因素的配合，如果比較順利那可能會有超出今年的表現(xiàn)；如果沒那么順利那我們覺得至少也能獲得還可以的收益。因此，我們對明年并不悲觀，仍看好市場機會。當(dāng)然，股市并非一帆風(fēng)順，今年我們的通信ETF（515880）既經(jīng)歷過漲停，也經(jīng)歷過跌停，過程確實會讓人感到難受。所以即便在牛市或市場較好的時候，也不要放棄配置的思想，這樣體驗會相對好一些。以上就是我們對慢牛行情過去一年、近兩個月及未來的回顧與展望。

風(fēng)險提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。

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