每經(jīng)記者｜劉明濤    每經(jīng)編輯｜彭水萍    

上行有頂峰，下行有新生！

當(dāng)2025年三季度白酒行業(yè)近十年最差季報(bào)公之于眾，資本市場(chǎng)的反應(yīng)從最初的錯(cuò)愕逐漸轉(zhuǎn)向了冷靜思考。市場(chǎng)攥著這份“最差成績(jī)單”等待風(fēng)暴，卻撞見(jiàn)今日（10月31日）截然相反的圖景：古井貢酒帶頭沖高近7%，迎駕貢酒、舍得跟漲超4%，業(yè)績(jī)的寒冬尚未遠(yuǎn)去，資本的春潮悄然涌動(dòng)，這杯摻著寒意與暖意的“白酒”，恰是市場(chǎng)最耐人尋味的反差注腳。

坦誠(chéng)面對(duì)：暴露真實(shí)的勇氣，破釜沉舟的底氣

10月30日晚間，所有白酒企業(yè)公布完2025年三季度業(yè)績(jī)報(bào)表。

不僅多數(shù)酒企業(yè)績(jī)加速下滑，部分區(qū)域酒企凈利潤(rùn)同比降幅甚至接近三位數(shù)，口子窖單季歸母凈利潤(rùn)同比大降92.6%的表現(xiàn)更凸顯了行業(yè)分化的加劇。深究原因，宏觀消費(fèi)環(huán)境疲軟導(dǎo)致商務(wù)宴請(qǐng)等核心消費(fèi)場(chǎng)景收縮，疊加行業(yè)高達(dá)900天的庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)和普遍的價(jià)格倒掛現(xiàn)象，多重壓力共同釀成了這份“慘淡”成績(jī)單。

面對(duì)這份白酒業(yè)“最差季報(bào)”，市場(chǎng)嘩然。持股者質(zhì)疑：緣何會(huì)下滑如此慘烈；“吃瓜者”樂(lè)呵：笑談“老登”白酒消費(fèi)已是過(guò)去式，跟不上時(shí)代的步伐；觀望者盤(pán)算：白酒業(yè)績(jī)下滑多久見(jiàn)底，其估值是否重新具備吸引力；酒企自身則深耕：修煉內(nèi)力、多重改革并舉以謀早日穿越周期。

筆者卻認(rèn)為，比業(yè)績(jī)下滑更值得關(guān)注的是企業(yè)披露“真數(shù)字”的勇氣。在過(guò)往的行業(yè)周期中，部分企業(yè)曾通過(guò)渠道壓貨、數(shù)據(jù)調(diào)整等方式粉飾業(yè)績(jī)，延緩行業(yè)調(diào)整的真實(shí)狀況暴露。

而這份布滿“負(fù)增長(zhǎng)”印記的報(bào)表，沒(méi)有被粉飾的數(shù)據(jù)、沒(méi)有模糊的表述，以最直接的方式呈現(xiàn)了行業(yè)當(dāng)下的“真實(shí)”。上市酒企“撕下臉面”“放下包袱”，公開(kāi)真實(shí)業(yè)績(jī)情況，其本質(zhì)是主動(dòng)接納行業(yè)調(diào)整周期的勇氣，更是敢于破釜沉舟、破局改革的底氣。

這份敢于直面下滑的坦誠(chéng)，遠(yuǎn)比虛高的業(yè)績(jī)數(shù)字更具長(zhǎng)期價(jià)值，也為投資者重新審視白酒行業(yè)的投資邏輯提供了重要參考。

理性深思：回歸白酒的價(jià)值投資

沒(méi)有永遠(yuǎn)上行的行業(yè)。

過(guò)去十年，白酒行業(yè)憑借持續(xù)高增長(zhǎng)成為資本市場(chǎng)的白馬藍(lán)籌。而此次行業(yè)調(diào)整明確傳遞出一個(gè)信號(hào)，這便是白酒行業(yè)已徹底告別高速增長(zhǎng)的粗放階段，進(jìn)入穩(wěn)定成熟的高質(zhì)量發(fā)展周期。

從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，行業(yè)分化趨勢(shì)正不斷加劇，頭部酒企憑借強(qiáng)大的品牌力與渠道掌控力，持續(xù)擠壓中小酒企市場(chǎng)份額，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。這一趨勢(shì)在調(diào)整期尤為明顯，也讓頭部企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力更具支撐。

此時(shí)的白酒行業(yè)，更像歷經(jīng)風(fēng)浪的“壓艙石”，其核心價(jià)值不再是爆發(fā)式的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，而是穿越周期的抗風(fēng)險(xiǎn)能力與穩(wěn)定的紅利屬性。投資者也更需要重新錨定白酒行業(yè)的投資價(jià)值坐標(biāo)。

從消費(fèi)端觀察，盡管整體需求增速放緩，但高端白酒以及老酒的收藏屬性依舊穩(wěn)固，商務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景也在逐步復(fù)蘇，剛性需求為行業(yè)提供了堅(jiān)實(shí)的基本盤(pán)，避免了需求端的大幅波動(dòng)。

從商業(yè)模式來(lái)看，頭部酒企仍擁有成癮性消費(fèi)、稀缺性、文化溢價(jià)三重護(hù)城河。從毛利率水平來(lái)看，貴州茅臺(tái)91.29%、瀘州老窖87.11%的高毛利率依舊遙遙領(lǐng)先大多數(shù)行業(yè)；從現(xiàn)金流表現(xiàn)來(lái)看，先款后貨的模式與老酒增值的特性，讓行業(yè)在調(diào)整期仍能保持相對(duì)穩(wěn)健的現(xiàn)金流。這些底層優(yōu)勢(shì)，決定了行業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值不會(huì)因短期調(diào)整而消失。

可見(jiàn)，一份“最差季報(bào)”，絕不是白酒行業(yè)的“終局哨”，正如巴菲特在市場(chǎng)悲觀時(shí)重倉(cāng)可口可樂(lè)的邏輯：當(dāng)行業(yè)估值跌至歷史低位時(shí)，也許恰恰是挖掘價(jià)值標(biāo)的的窗口期。

封面圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 張建 攝